海信周厚健的“管理者收購”路線圖

海信小規(guī)模股權(quán)激勵

　　在家電類上市公司利潤普遍下降超過30%的情況下，彩電巨頭海信電器(600060.SH)今年第一季度的凈利潤同比增長了55.97%。顯眼的業(yè)績背后，除了出售機頂盒業(yè)務(wù)的非經(jīng)常性損益外，去年11月拋出的管理層股權(quán)激勵計劃顯然也起到效果。

　　4月25日，海信電器的公告顯示，去年11月公司發(fā)布的股權(quán)激勵計劃草案在5個多月的等待后獲得國資委和證監(jiān)會的審批通過，這是去年10月國資委和財政部發(fā)布《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實施股權(quán)激勵制度有關(guān)問題的通知》后第二家獲批的上市公司。

　　這份行權(quán)時間跨度為5年的股權(quán)激勵計劃草案擬激勵對象包括：海信電器董事長兼總裁于淑珉、海信集團董事長周厚健等在內(nèi)的8位高管，以及68名中層經(jīng)營管理和技術(shù)骨干。行權(quán)條件為：首次計劃有效期內(nèi)每年凈利潤增長率為14%，且不低于行業(yè)平均水平，凈資產(chǎn)收益率不低于8%，且不低于行業(yè)平均水平。

　　如果海信電器能保持今年第一季度的業(yè)績增長速度，海信電器的高管行權(quán)條件已經(jīng)具備。在業(yè)績增長刺激和眾多基金機構(gòu)的拉動下，目前海信電器的股價(13.09元)已經(jīng)是行權(quán)價(5.72元)的兩倍以上。

　　另外值得關(guān)注的是，在海信電器規(guī)模并不大(首期占總股本0.99%)的股權(quán)激勵背后，以海信電器第二大股東“海信電子產(chǎn)業(yè)控股股份有限公司”(以下簡稱海信電子)牽頭的整個海信集團的管理層激勵也在悄然進行。

　　對于周厚健、于淑珉來說，廣東的家電企業(yè)自上世紀90年代末期實施的管理層激勵一直是令其艷羨的。TCL集團、美的集團的管理層激勵后，部分高管身家超億元而且公司業(yè)績連年增長，然而海信集團卻依然是青島市國資委100%控股的公司。

　　周厚健意識到，在青島這個典型的北方城市中，作為國有企業(yè)的海信集團，管理層激勵很難實現(xiàn)，要實現(xiàn)管理層激勵必須從上市公司著手。格力電器2006年開始實施的管理層激勵成為其效仿的對象。

　　在2006年推出股改方案的同時，海信電器與格力電器、美的電器、青島海爾等家電類上市公司一起，幾乎同時宣布要適時推出管理層激勵方案。然而在美的電器、青島海爾2007年先后推出各自的股權(quán)激勵方案后，海信電器卻一直按兵不動。

　　海信電器的靜觀其變起到了奇效。由于A股大盤點位深幅波動，以及2008年中國證監(jiān)會針對股權(quán)激勵發(fā)布3份備忘錄以對股權(quán)激勵設(shè)立條件，美的電器、青島海爾的股權(quán)激勵計劃先后夭折。而海信電器則選擇在2008年11月，A股大盤處于最谷底的位置推出了激勵計劃。

　　東方證券分析師陳剛告訴記者：“海信電器推出計劃的時機是最好的。當時大盤整體2000點以下，海信電器超低的股價(6元左右)和超強的業(yè)績增長性，讓眾多機構(gòu)都選擇了增持，目前海信電器的前10大股東中有8家機構(gòu)�！�

　　海信電器內(nèi)部人士透露，由于海信電器此前連續(xù)三年的高增長，海信電器的股權(quán)激勵計劃規(guī)模又很小，這與美的電器2006年11月提出的激勵方案規(guī)模為1億股相距甚遠。這是青島市國資委、國家國資委和中國證監(jiān)會的審批中，讓海信電器方案順利過關(guān)的重要原因。

　　按照海信電器4月25日的公告，于淑珉和周厚健將分別獲得50萬股和30萬股的股權(quán)，按照目前13元左右的股價，二人獲得的實際激勵也分別為350萬元和210萬元左右，這樣的激勵與此前格力電器首次激勵完畢后董明珠、朱江洪身家過億元同樣差距很大。

　　記者了解到，海信電器這次股權(quán)激勵的條件還很高。按照審計后的凈利潤扣除非經(jīng)常性損益后的數(shù)值計算，第一個行權(quán)期，公司2009年、2010年的平均凈利潤增長率不低于14%，同時每年的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于8%，且不低于行業(yè)平均水平；第二、三個行權(quán)期，即2009年~2011年、2009年~2012年的平均凈利潤增長率和每年的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不得低于以上標準。

　　資料顯示2006年、2007年，海信電器的凈利潤分別實現(xiàn)了22%和56%的增長。但是，在其主營業(yè)務(wù)平板電視由于連年降價利潤率不斷走低的情況下，海信電器未來5年要想繼續(xù)保持這一增長速度難度不小。

　　不過，陳剛指出，海信電器2008年的業(yè)績放緩主要是為股權(quán)激勵后的業(yè)績增長預(yù)留空間，2009年第一季度凈利潤接近56%的增長就是明顯的證明。

　　據(jù)海信電器內(nèi)部人士介紹，海信電器2009年第一季度的利潤貢獻中有2290萬元來自于出售機頂盒公司的收益，海信電器未來5年的業(yè)績增長部分就可以通過類似的關(guān)聯(lián)交易來實現(xiàn)。

　　記者了解到，海信電器每年要向海信集團交納一定的商標和專利使用費，而且要通過海信集團旗下公司來采購、銷售商標(交納一定銷售和采購費用)，這些關(guān)聯(lián)費用今后將逐年縮減，這將對上市公司的業(yè)績增長有重大提升作用。

海信MBO又一重拳

　　在上市公司海信電器實施股權(quán)激勵計劃之前，海信集團層面的“股權(quán)激勵”2001年開始也已悄然進行，同年成立的海信電子就是具體實施海信集團MBO的“殼”。

　　據(jù)悉，海信電子成立于2001年，青島市經(jīng)濟體制改革委員會于當年下發(fā)的《關(guān)于青島海信電子產(chǎn)業(yè)控股股份有限公司獲準設(shè)立的通知》如此表述：“同意以海信集團為主發(fā)起人聯(lián)合公司經(jīng)營層人員周厚健、于淑珉、劉國棟等7人，以發(fā)起方式設(shè)立青島海信電子產(chǎn)業(yè)控股股份有限公司。”

　　按照這個通知，除了海信集團持有該公司85.75%的股權(quán)外，周厚健等核心管理層持有14.25%的股權(quán)，共計1762萬股。其中，周厚健出資67萬元持有486萬股，占總股本的3.924%；于淑珉持有252萬股，占總股本的2.06%。

　　隨后的幾年時間里，通過國有股權(quán)放棄配股權(quán)及海信集團高管個人兌現(xiàn)風(fēng)險年薪、兌現(xiàn)期股、期權(quán)等方式，海信電子國有股份所占比例不斷減少，海信集團高管個人所占股權(quán)隨之增加，到今年3月底，周厚健等81名自然人出資9013.81萬元，持股比例升至48.99%。

　　在海信集團管理層逐步控制海信電子同時，海信電子也在逐步控制海信集團的核心產(chǎn)業(yè)，其中包括海信空調(diào)100%的股權(quán)、海信電器2%的股權(quán)、海信地產(chǎn)45.16%股權(quán)、海信集團財務(wù)公司20%的股權(quán)。

　　記者了解到，目前海信電子其實已經(jīng)成為海信集團旗下6大板塊中的白電、地產(chǎn)和金融業(yè)務(wù)的實際控制人，海信電子還在2008年9月份，通過二級市場購入987多萬股海信電器，占總股本的2%。

　　消息人士告訴記者，“海信集團接下來很可能把手中持有的海信電器48.99%的股權(quán)的部分股權(quán)逐步轉(zhuǎn)給海信電子�！钡�截至記者發(fā)稿為止，海信方面對此仍未回應(yīng)。

　　陳剛告訴記者，海信集團利潤最高的業(yè)務(wù)并入上市公司，海信電子背后的管理層其實真正掌握著公司的利潤分配，其性質(zhì)與海爾集團旗下的海爾投資類似，相對于上市公司小規(guī)模的管理層激勵，海信電子才是公司高管分紅和今后套現(xiàn)的主要手段。

　　記者了解到，海信集團2008年實現(xiàn)銷售收入487億元，未來5年其業(yè)績增長的重點將放在海外市場，其中多媒體、白電等業(yè)務(wù)依然是重中之重，海信電器和海信電子作為管理層股權(quán)激勵的兌現(xiàn)工具，其未來的業(yè)績增長將至關(guān)重要。（郎朗）

小常識：什么是MBO？

小常識：什么是MBO ？

　　MBO（Management Buy-Outs）即“管理者收購”的縮寫。經(jīng)濟學(xué)者給MBO的定義是，目標公司的管理者與經(jīng)理層利用所融資本對公司股份的購買，以實現(xiàn)對公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的改變，實現(xiàn)管理者以所有者和經(jīng)營者合一的身份主導(dǎo)重組公司，進而獲得產(chǎn)權(quán)預(yù)期收益的一種收購行為。由于管理層收購在激勵內(nèi)部人員積極性、降低代理成本、改善企業(yè)經(jīng)營狀況等方面起到了積極的作用，因而它成為20世紀70-80年代流行于歐美國家的一種企業(yè)收購方式。對中國企業(yè)而言，MBO最大的魅力在于能理清企業(yè)產(chǎn)權(quán)，實現(xiàn)所有者回歸，建立企業(yè)的長期激勵機制，這是中國MBO最具鮮明的特色。

　　從目前來看，國內(nèi)進行MBO的作用具體表現(xiàn)在四個方面：一是解決國有企業(yè)“所有者缺位”問題，促進國企產(chǎn)權(quán)體制改革；二是解決民營企業(yè)帶“紅帽子”的歷史遺留問題，實現(xiàn)企業(yè)向真正的所有者“回歸”，恢復(fù)民營企業(yè)的產(chǎn)權(quán)真實面目，從而為民營企業(yè)的長遠發(fā)展掃除產(chǎn)權(quán)障礙：三是幫助國有資本從非競爭性行業(yè)中逐步退出；四是激勵和約束企業(yè)經(jīng)營者的管理，減少代理成本。由此可見，MBO被賦予了很高的期望，然而，從國內(nèi)外的MBO實踐中可以看出，MBO并非適合所有的企業(yè)。實施MBO的企業(yè)至少要具備三個條件；首先，企業(yè)要有一定的管理效率空間；其次，企業(yè)處于競爭性較強的行業(yè)，如家電和一些成長性較好的高科技企業(yè)；第三點是企業(yè)要有優(yōu)秀的管理層團隊，這也是MBO成功與否的關(guān)鍵所在。

　　MBO的內(nèi)涵

　　管理層收購MBO在證券市場發(fā)達的國家曾經(jīng)風(fēng)靡一時，在國外已有20多年的歷史，但在中國，MBO近些年才開始試行并逐步興起。由于MBO在明確產(chǎn)權(quán)、強化激勵等方面可以對企業(yè)管理、尤其是對管理者產(chǎn)生積極作用，所以越來越多的企業(yè)準備著手實施MBO，我國更有專家將2003年定為MBO年。目前，我國已有宇通客車、粵美的、深圳方大、佛塑股份等上市公司試行了MBO方案。

　　MBO在西方發(fā)起的動因主要是解決經(jīng)理人代理成本等問題，意在解決公司的所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)及企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。而我國的產(chǎn)權(quán)制度不同于西方的產(chǎn)權(quán)制度，這就決定了中國MBO的動因和特點決然不同于西方。同時，MBO在西方的興起也是因為可以綜合應(yīng)用各種完善的融資工具的結(jié)果，而我國證券市場目前還缺乏有效的融資工具，因此在中國現(xiàn)階段的MBO操作與國外的MBO操作必然有著明顯不同的特點。本文試圖結(jié)合我國企業(yè)的實際情況來分析MBO理論及其操作實踐，力圖詮釋我國本土化的MBO方案，希望對MBO感興趣的企業(yè)能夠從中獲益。

　　管理層收購,又稱“經(jīng)營層融資收購”，國內(nèi)一般譯為管理者收購、管理層收購或管理層融資收購，即為管理層利用杠桿融資對目標企業(yè)進行收購，具體來說是指目標公司的管理者或經(jīng)營層利用借貸所融資本或股權(quán)交易收購本公司的股份的行為，從而改變公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進而達到重組本公司目的、并獲取預(yù)期收益的一種收購行為，是二十世紀七十年代在傳統(tǒng)并購理論基礎(chǔ)上發(fā)展起來的一種新型的并購方式，是企業(yè)重視人力資本提升管理價值的一種激勵模式。通過收購，企業(yè)的經(jīng)營者變成了企業(yè)的所有者，完成由單純的企業(yè)管理者到企業(yè)主人的轉(zhuǎn)變。MBO的實行，意味著對管理作為一種資源價值的承認。通常，上市公司管理層和員工共同出資成立職工持股會或上市公司管理層出資成立新的公司作為收購主體，一次性或多次通過其授讓原股東持有的上市公司國有股份，從而直接或間接成為上市公司的控股股東。

　　MBO通過設(shè)計管理層既是企業(yè)所有者又是企業(yè)經(jīng)營者的特殊身份，希望企業(yè)在管理層的自我激勵機制，以及在高負債的外部約束下充分挖掘企業(yè)潛力，實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。也就是說，MBO最重要的目標是“做大蛋糕”，管理層在“蛋糕”的增量中利用融資杠桿獲得超額利潤，同時給MBO融資的一方也在增量“蛋糕”中獲得高額回報。

　　管理層收購的基本出發(fā)點是解決企業(yè)內(nèi)部激勵機制問題，降低企業(yè)所有者與經(jīng)營者之間的委托代理成本。解決內(nèi)部激勵、降低委托代理成本的方式有許多種，而MBO是最直接的一種方式。目前，我國資本市場一直在探索解決國有股減持的方法，MBO在我國是近兩年出現(xiàn)的新生事物。直觀來看，在目前我國國有企業(yè)面臨內(nèi)部激勵不足和扭曲的情況下，管理層收購不可避免地成為解決我國國有企業(yè)激勵不足的一種選擇。